达拉斯联储行长洛根：恢复价格稳定需要谨慎校准货币政策

洛里·K·洛根主席演讲

2023年9月07日

达拉斯联储主席洛里·洛根在南卫理公会大学达拉斯商业俱乐部发表了以下讲话。

感谢多姆（哈斯凯特）热情的介绍。

我刚参加了杰克逊霍尔经济研讨会。堪萨斯城联储在那里召集中央银行家和研究人员，在大提顿国家公园讨论全球经济的最新议题。

探访怀俄明州的群山让我想起了小时候参加女童子军的时光。我珍视和朋友们围坐篝火旁的夜晚。 但熬夜和吃烤棉花糖都不能没完没了。 最终，你必须把火熄灭。

如今，正如每位童子军都知道的那样，熄灭篝火时，你必须确保它“彻底冷却”——完全熄灭，以至于用裸手触摸灰烬时感觉不到热度。任何温热的余烬都可能之后再次燃起。

确保火彻底冷却的传统做法是往上浇水——大量的水——直到消除最后一丝热度。

这是熄灭篝火的好方法，但我今天要说明，这并不是遏制通胀的好方法。联邦公开市场委员会（FOMC）坚定致力于实现2%的通胀目标。过去几年价格涨幅快得令人无法接受，虽然我尚未确信过高的通胀已经彻底熄灭，但在当今复杂的经济环境下，要让通胀回到2%，需要审慎校准的做法，而不是无休止地泼冷水。

在继续之前，我先说明，我所表达的观点仅代表我个人，不一定代表FOMC同事的看法。

通胀前景

先从为什么我们需要遏制通胀谈起。国会授权FOMC制定货币政策，以实现充分就业和物价稳定。

尽管劳动力市场非常强劲，但过去几年的通胀一直高得多了。FOMC以个人消费支出价格指数（PCE）衡量，力求实现年通胀率2%。但价格在2021年上涨了6%，2022年上涨了5.3%，今年前七个月也继续上涨，年化涨幅为3.2%。

人们依靠美联储恪守物价稳定承诺。通胀高企时，人们的收入赶不上生活成本上涨。企业也无法妥善规划，因为它们不知道材料要花多少钱，也不知道能向客户收取多少费用。此外，长期来看，高通胀往往会令经济周期更加波动，削弱长期稳定的经济扩张，而这种扩张尤其有利于社会中最脆弱的群体。

为帮助经济恢复更好的平衡，自2022年初以来，FOMC已将联邦基金利率目标区间上调5.25个百分点。我们也在减少资产持有量。近几个月通胀显著降低，这令人鼓舞。但通胀降低并不一定意味着通胀已低到足够水平。我们必须判断，当前货币政策的限制性是否足以让通胀以可持续、及时的方式一路回到2%，还是FOMC仍需采取更多行动。

预测本质上存在不确定性。不过，我的基准判断是，我们还有工作要做。

过去几个月，月度通胀率一直在2.5%左右。但月度通胀数据可能波动较大，某一种商品价格的极端变化也可能拉动数据。为了更清楚地判断整体通胀走势，过滤掉一些波动较大的价格会有所帮助。例如，我们可以剔除食品和能源价格，观察核心通胀率。过去三个月，核心通胀率为2.9%。同期，达拉斯联储截尾均值通胀率为2.8%。这些数字表明，现在就确信通胀会及时回落至2%还为时过早。

劳动力市场状况也表明，恢复价格稳定的工作尚未完成。要维持低通胀，供需必须保持平衡。去年，劳动力需求远超供给。就业人数增长和职位空缺数飙升，失业率降至半个世纪以来的低点。如今，一些指标——如职位空缺数以及每月辞职的劳动者比例——显示，劳动力市场正朝着更加平衡的方向取得显著进展。然而，整体而言，劳动力市场依然非常强劲。例如，美国经济平均每月新增约150,000个就业岗位，远超跟上劳动力规模趋势增长所需的水平。

工资数据表明，许多雇主仍须激烈竞争，才能吸引和留住劳动者。根据多种衡量指标，全国工资年增长率超过4%，而2019年为3%。达拉斯联储商业调查的受访者告诉我们，工资压力仍然显著，尽管比一年前有所缓解。要长期维持2%的通胀，工资增长就需要放缓，或者趋势生产率增长需要上升。

此外，本季度初步数据表明经济活动正在回升——这与全年关于经济将放缓的预期相反。7月零售额和实际消费均高于预期。住宅建设似乎也正从利率上升的影响中反弹。

一个季度的初步数据可能存在噪声，情况也可能变化。但如果经济活动持续走强，通胀可能会再度抬头。

货币政策策略

那么，如果任务似乎尚未完成，为什么我们需要谨慎行事？经济前景并不确定。金融条件趋紧，或许无需联邦公开市场委员会进一步采取太多行动，就能令经济放缓。而且，无论行动过少还是过多，都存在风险。

7月的强劲数据可能只是暂时现象。如果经济降温，通胀更有可能下降。即使经济强劲，这也未必是通胀方面的坏消息——如果这种强劲反映了劳动力供给改善或生产率提升。

7月联邦公开市场委员会会议后的几周里，金融条件也明显收紧。10年期美国国债收益率一度上升近50个基点，随后部分回落。30年期抵押贷款平均利率一度上升42个基点，达到2001年以来的最高水平。

这些变动部分是对强劲经济数据的回应。市场参与者明白，联邦公开市场委员会可能需要通过提高利率来抵消经济走强的影响。如果像我的基准情景所预期的那样，增长走强会带来通胀风险，联邦公开市场委员会就需要兑现这一预期。

不过，与货币政策无关的消息也推高了市场利率。这意味着，在联邦基金利率设定不变的情况下，家庭和企业面临的金融环境更加紧缩。如果由此带来的金融环境收紧持续下去，就会拖慢经济，并可能意味着货币政策无需再进一步大幅收紧。

在这种环境下，政策立场需要谨慎校准。收紧不足会让通胀持续高于目标。如果高通胀根深蒂固，恢复价格稳定可能需要大幅加息，代价也会更高。不过，政策过度紧缩同样会损害家庭和企业，甚至可能导致通胀低于我们2%的目标。

一年前，我们曾非常迅速地加息——在连续四次FOMC会议上每次加息75个基点——以弥补通胀飙升至过高水平后落下的进度。但FOMC不能为了防止通胀再次燃起，就不顾后果地一桶又一桶地向经济泼冷水。那样做的话，不仅通胀，经济活动本身也很快会“冷却下来”——这不是我们希望看到的结果。

因此，我认为在现阶段必须循序渐进，在通胀过高的风险与过度抑制经济的风险之间权衡。可以说，我们需要往火坑里洒些水，并密切留意炭火是否再次升温。

去年秋冬，我们放慢了加息步伐，每次会议的加息幅度先降至50个基点，随后降至25个基点。较慢的步伐让我们能够仔细评估数据，并降低经济突然发生非线性恶化的风险。

我们进一步放慢了步伐，在6月会议上暂不加息，随后于7月再次加息。本月晚些时候开会时，再次暂缓加息也可能是合适的。

但暂缓并不意味着停止。未来几个月，进一步评估数据和经济前景后，可能会确认我们需要采取更多措施来扑灭通胀。FOMC需要把水桶放在手边，必要时必须毫不犹豫地使用。但我们也必须收集必要信息，以便妥善运用工具。这种经过审慎校准的做法有助于我们可持续地实现充分就业和物价稳定的目标。

谢谢。

我表达的观点仅代表我个人，并不一定反映美联储系统的官方立场。